首先我们的判断比较的明确，第一，2022年的宏观叙事的核心是保增长防风险，今年GDP保住5~5.5是大概率事件，然后对于各种行业的过度监管，运动式碳减排，会发生微调，或者逐步的纠偏。每年的中央经济工作会议的定调都非常重要，它对第二年的前瞻指引性是非常强的，而这次中央经济工作会议的措辞十分罕见和远超预期的，它体现了我党稳增长的决心和能力。

进入2022年之后，目前为止我们还没有看到财政政策有什么发力，银行信贷也不太如预期，资本市场又开始出现一些挣扎和回调。我们的看法是，过去5年一直在强调防风险，因为中国和美国的经济周期和政策周期是完全不一样的，美国现在政策比较松是针对之前的去杠杆，而我们同期在加杠杆，所以后面我们的政策就一直在紧，所以大家防风险已经形成惯性，现在又提出要稳增长，在理解和执行等方面，会存在一个时间差的问题，但方向不会有任何的变化。我们判断，很多具体的超预期的政策会在春节后陆陆续续逐步出现。

我们可以看到2020年12月份对2021年的指导，当时是把双碳、反垄断和地产都单列了一条，是要明确加强监管的，这些在2021年都有所体现，但是在去年的经济工作会议上，就变成了社会主义市场经济中必然会有各种形态的资本，要发挥资本作为生产要素的积极作用，同时有效控制其消极作用。所以去年的12月份指导今年的经济工作会议，很多内容已经发生了变化，我们判断很多方面的纠偏会以超预期的方式会展开，但不是一两个月的事，这是个时间差和预期差平衡的问题。

经济工作会议上也提到了需求收缩，供给冲击和预期转弱，这些总结性的内容，政策会做反向的调整。所以考虑到这点，比如地产行业在很多方面，可能会有实质性的放松。此外，就是上游的通胀压力一定会减轻，核心CPI随着稳增长的政策会逐渐走出低谷，或者至少稳定，不会在核心CPI上继续通缩下去了。那么可以确定的是中游的一些制造业和消费制造业的利润率一定会恢复明显，而且下半年的PPI的增速的回落会比较迅猛，今年下半年很多大宗产品的价格会继续下跌。

比如去年最火的光伏产业链，相关股票的涨幅都非常好，但是可以看到硅片供给端的壁垒没有那么高，前提是硅料充足，如果按照产能投放周期，硅料下半年也慢慢没那么紧张了，而硅片的规划产能是严重过剩的，所以我们会有一个前瞻性的判断，像光伏这样的行业，可能在硅片这个环节，在今年下半年会出现比较严重的产能过剩，从而出现价格下跌。去年很多赚钱效应是来自涨价逻辑，但今年涨价的东西会很少，而且会越来越少。虽然硅片价格的下跌会刺激下游组的件需求，但是因为它价格下跌如果过大的话，会带动全产业链的利润回落。可能也对组件端的股票也会有一些影响。而海外的供给因为疫情的减缓，有一些极端的供给冲击的涨价压力也会缓解，比如芯片现在是比较紧张，而一旦缺芯的问题解决之后，芯片价格的下跌速度可能也会比较快，类似的情况还有运费指数等等。所以2022年的核心逻辑跟去年是相反的，去年是什么都在涨价。2022年下半年我们的感觉是很多东西都会跌价，那么会造成去年在利润端成本端受损的很多企业，在今年会反过来，它本身需求端收入端受政策影响会有明显的预期好转，而成本端也有很大的改善。所以中国今年有些行业会出现双击的趋势，这是第二个宏观的判断。

第三个就是地产，中国大的地产周期的结束是一个共识了，这个不需要再探讨，因为它跟中国的购房人口有关，是个很长周期的事情。10年以后，中国房地产的销售面积销售套数跌到现在的2/3水平是一个大概率的事情。但是，中国地方政府收入和经济总量的30%~40%是和地产相关的，所以在现在的经济的位置已经在下轨的阶段，短期一两年的地产需求端刺激政策是有可能的，而且地产的需求的刺激也是防范重大金融风险的组成要素，因为如果不刺激需求，金融方面的风险可能出现扩散。当然这个节奏很难判断，方向我们认为是明确的。

第四点，市场也在担心美国加息，美国的股市也出现了剧烈的波动，其实是加息预期导致大家对实际利率非常担心，股票资产定价并不是挂钩名义利率，在历史上回溯的话，跟实际利率才是高度相关。所以我们可以看看美国市场的实际利率，其实在过去两年一直在低点，上次的实际率低点是12~13年，很多美国的对冲基金在去年一年亏了很多钱，他们就是在赌实际利率反弹之后美股会下跌，对冲基金最大的问题也是时间差和预期差的问题，方向对了但在加杠杆的情况下过早布局，也很危险，虽然它的逻辑是没错的。美国的实际利率在底部持续了两年时间之久，而当今年预期加息4-6次之后，由于加息会反过来伤害美国的经济，股市下跌会反过来影响居民的财富，所以当美国的实际利率有反弹的可能性时，资本市场大幅震荡。不过，美国也不是加息就一定会跌，这个还是要看加息的利率和经济的增长谁跑得更快，经济增长跑得更快，可能实际利率还是在底部，美国的股市还是会有反复的。分析美国的情况，是要区别看待中国和美国在经济周期中所处的位置，还有货币政策，财政政策的选择是完全不一样，我们不要对美国的下跌有恐慌，美国在加息中我们还在降息周期中，而且中国国内的经济周期是先抑后扬，经济增长或者说GDP增长的低点应该是在今年的二季度。

港股方面有些公司依然是非常便宜的，应该是在历史估值的最低点，而现在由于美股在跌，很多人对港股很悲观，很多人担心中概回归之后，港股的流动性问题。流动性是个结果，不是原因。关键的问题还是它的资产真的很值钱，大量的港股都在不停的回购，A股相反，很多公司不停的做定增做融资。拉长时间看，其中有很多非常好的资产，就是10倍的估值，20的增长，生意模式、竞争壁垒，企业治理结构非常优秀，在A股很难找到这样的标的。

简单的总结就是，第一，稳增长是最大的宏观趋势。第二，上游通胀压力减轻，大部分中游制造业的成本压力减缓。第三，地产可能出现一定程度的放松和刺激。第四个就是中美的所有的周期位置和方向都不一样，我们专注于解决好自己的问题就行。