【高信百诺】月度总结：纠结的市场，等待政策明朗

9月上证指数上涨1.64%，沪深300指数上涨1.63%，中证500指数下跌0.78%，创业板指数下跌0.08%，市场表现分化反应的是各种结构性矛盾的冲突。在前期针对互联网，教培，游戏等行业的政策余波未尽时，地产公司负面消息层出，拉闸限电成为热议话题，而经济下行逐渐有确认之势，PPI与CPI之间的剪刀差继续扩大并且没有收敛的迹象。市场持续聚焦在政策发力的时点和方向，在局面没有明朗之前，行情走向显得杂乱无章，更多代表了对参与主体对后市不同的预期。

当前的市场环境要结合中国重大的战略转变去理解，这一转变的形成有两个重要的催化因素，一是中美对抗的公开化常态化，另一个就是2020年爆发的新冠疫情。前者让我们认识到突破高端制造行业限制的紧迫性，后者则让我们完整的产业链优势，在以最快速度得到恢复之后，相比全球其它地区支离破碎的供给能力，被空前的放大了。2020年，中国的贸易顺差达到5240亿美元，是历史上第二大的贸易顺差值。仅次于2015年的5939亿美元。今年，中国的外贸顺差规模又创新高。截至到2021年8月，当年累计的贸易顺差已经达到了3624.9亿美元，创下了历史同期的最高值。与之伴随的，今年上半年的工业生产可以说是2013年以来最强的年份之一，同比用电量增长了16.2%、粗钢增长了11.8%、水泥增长了14.1%，GDP增长12.7%。如此我们大概能够理解今年限产限电政策为何如此严格：一方面是政策本身对于能耗控制更为重视；另一方面也是今年上半年的工业生产确实很强，导致能耗增速较高。

不过从经济客观运行状态来看，后续随着海外供应恢复，全球供需缺口预计收窄，我们的出口自然会回落，这就意味着今年工业高增导致的能耗高增是不可持续的。即使能耗双控目标不发生大的调整，等到工业回归常态增速后，能耗指标也将更加宽裕，行政性限产限电行为可能自然会减少。此外，今年上半年各地区能耗“双控”考核结果显示仅有不到40%的地区完成了能耗降低进度，显著低于“十一五”以来的平均90%以上的水平，临近三季度考核期，各地区既有压力也有动力去采取措施来提升能耗双控目标的完成度，而在执行双碳政策时，不同地区的条件与目标不均衡，一刀切导致的供需错配则加剧了用电情况的紧张。无论是运动式“减碳”还是“一刀切”的加码限电限产，政策导向是非常明确的。我们预计自上而下的政策会迅速对各地“一刀切”式限电限产纠偏，于10月召开的中央政治局会议也有可能会做出更加清晰的统筹安排。我们相信稳增长的优先级依然会更高，短期市场的无所适从也必将回到关注基本面的方向上。

市场永远没有所谓的舒适区，多数时候都充满各种不确定因素和令人纠结的信息，于是我们所能凭借的可以穿越时间穿越周期的手段，只有那些最接近事物本质的规律。虽然经济复苏进程出现较大波动，虽然各种政策的互相作用下对于企业竞争优势形成新的挑战，但投资本身就是像一场永远没有结束的考试，面对各种复杂的陌生的甚至刁难的题目，重要的不是某个具体的答案，而是我们有能力有方法去持之以恒的面对和解决。我们也不确定市场的纠结会持续多久，但回归基本面的线索越来越清晰，恰恰是在扑朔迷离乱象纷纭之后，能够浮出水面的还是那些真正承载了价值的标的。考虑到成长确定性与估值安全性的匹配、行业空间与企业自身超越均值获取阿尔法的能力，以及政策长远影响下的企业竞争优势的相对变化，我们在配置上做出了足够均衡的安排，组合的建立还是紧紧围绕坚固的价值内核。